日本教授亲历房产泡沫：泡沫是政府捅破的

1991年日本房地产大泡沫在空前疯狂后轰然崩溃，随后陷入失落的二十年。作为东京大学的教授，田村清彦在宏观审慎政策的讨论中颇具声望，尤其指出人口因素对房地产泡沫及金融危机的关键影响。他也曾亲历1991年东京的房地产危机，同时近二十年来保持了对中国经济发展的关注。

日前，田村清彦接受第一财经专访，他称，当时日本人民对房地产增长预期很高，东京房价远超普通人承受。市民给政府施压，要求遏制泡沫。政府调整土地收益税，管制房地产贷款土地交易，货币供应增速下滑。这场房地产泡沫实际上是政府捅破的。

以下是专访实录部分内容：

近几年，中国房价上涨的速度确实比较快，甚至快过东京。我可以跟你们分享一下东京过去的经历。1991年时，身处东京的人并不认为自己处于泡沫之中，甚至连政府也不这么认为。很多学者当时认为，房价高涨有很多原因来解释，并不一定是泡沫。但在我看来，房地产价格上涨是不可持续的，何时结束才是难以回答的问题，我们可以解释很多过去发生的事，但并不善于预测未来。

在上世纪70、80年代，日本经济增长迅速，城镇化影响下，一些中心城市的房价快速增长，金融机构管制放松，出现了很多新的金融工具，导致信用扩张。日本的情形跟中国和韩国有很多相似之处，首先，日本的银行和很多大公司关系密切，比如国有银行和国有企业之间，就像韩国的垄断财阀，是一种政府和企业的结合体，掌控了日本商业。

上世纪80年代初期，美国财政赤字剧增，对外贸易逆差大幅增长。美国希望通过美元贬值来增加产品的出口竞争力。日本和美国签订了广场协议，日元对美元大幅升值，这让很多日本企业的出口遭遇了瓶颈，日本政府需要刺激国内需求。

当时东京政府想要把东京打造成一个像伦敦和纽约一样的金融中心，所以出台了很多刺激性的宏观经济政策，日本央行大幅宽松助涨了资产泡沫。

因为日本政府和财阀关系密切，迫使日本银行降低利率。当时银行在为金融自由化和市场化做准备。在金融自由化之前，几乎所有日本公司的资金来源都来自银行，但市场化之后，这些大企业现在有了新的资金来源，很多资金流入资本市场。银行发现高利润时期已经过去了，需要开拓新的利润点。银行就瞄准了房地产市场。消费者可以通过房屋抵押贷款向银行借钱，尤其是一些民营的中小企业(上世纪80年代的日本和如今中国的情况很像)。抵押贷款很容易，这引发了一些投机行为，当时赚钱最快的方法就是投资房地产。

中小企业向银行借钱需要有一定的资产作担保，但是中小企业的信用并不高，唯一能够证明信用的方式就是房地产。这就使房地产成为了一个很好的投资领域，泡沫就这样形成了。后来，银行不再接受房地产作为抵押，于是就出现了影子银行。

可以比较一下中国和日本的情形，有很多相似之处。当时在日本，人们对房地产投资十分疯狂，东京新宿的工作室价格在一天之内能够翻倍，今天你买，明天他买，价格高涨，并且形成了一种连锁效应。股市的高峰在1990年，而房价的高峰在1991年，在这两年间，资本从股市迅速转移到了楼市，股价急速下跌，房价迅速上涨。

人们对房地产增长的预期很高，将土地神化，东京房价远超普通人的承受力。东京市民就给政府施加压力，让政府遏制这种房地产泡沫的蔓延。政府调整了土地收益税，对房地产贷款和土地交易采取严厉管制，货币供应增速大幅下滑，对影子银行做出监管措施。这场房地产泡沫实际上是政府捅破的。

对日本楼市来说，1991年是一个转折点，在那之后人们认为东京无法成为像伦敦和纽约那样的国际金融中心，于是对楼市的预期下降，需求减少，房价应声下跌。因此，我认为房价上涨是不可持续的，长期看来，房价取决于买房者的预期、土地的生产率，以及政府的长期政策，比如央行的货币政策，通货膨胀率，等等(金融政策对楼市是十分重要的)。