“逢新必炒”说明A股病得不轻

国务院三令五申要求降低融资成本，抑制金融机构筹资成本不合理上升，但最近中国股票市场的打新股行为却在屡屡推高资金利率，导致市场资金面极度紧张。8月28日短期国债回购利率大幅飙升，上交所1天期国债回购利率(GC001，204001)最高涨幅超过47倍，最高报50.500%，2天期国债回购利率也涨近13倍，盘中报价创下97%的历史新高。而深交所的一天期国债回购利率盘中最大涨幅也达到21倍，达到了32%。两个1天期国债回购利率双双创出了年内新高。看来各路资金蜂拥申购新股、“逢新必炒”已经不是简单的证券市场病症，此起彼伏的资金利率波动对实体经济和金融市场均带来风险隐患，需要引起高度重视。

目前A股市场之所以“逢新必炒”，打新者不论行业、不论盘子大小、不论业绩状况、不论公司成长性等一律积极认购，主要有如下几个原因：一是目前A股发行采取权力发审和行政供给，人为决定新股发行的节奏，导致新股成了稀缺资源，各路资金纷纷炒作；二是新股发行价格被刻意压低，新股发行估值普遍低于同行业水平，成了鼓励全民打新股的恶规则，与抑制“三高”的初衷严重背离；三是二级市场吸引力不足，加之没有退市制度，很多上市公司质量普遍不高，在多年熊市煎熬下、在新股财富效应的驱使下，很多人都抱着买彩票的心态去申购新股，而根本不顾及上市公司本身的价值和二级市场的风险，如此盲目的心态其实也是发行制度惹得祸；四是IPO利益链条未破，驱使新股不败的核心利益机制存在，主承销商“直投+保荐”的模式下，各种遏制炒新的规则都会被绕开和挑战。

从新股上市后的表现来看，除了上市首日的充分炒作，“秒停”至熔断上限价之外，首日之后的几个交易日都会连续拉出涨停，直至新股充分换手和估值分化后才会走向正常化，而这个从一级市场发行至二级市场分化的过程恰恰又是一场暴利分配的过程，旨在“协调一二级市场利益”的新股发行制度改革并没有完成这一使命，虽然纳入了市值认购和不断“打补丁”修正，但如果不斩断IPO利益链条、不解决真正市场化发行机制的问题，新股定价就难以市场化，“理性”压低反而会变成另一种利益输送的行为，不但会进一步鼓励全民打新，也会进一步巩固IPO既得利益者和特权机构快速牟利的途径。

或许有人会说，现在新股的利益通过回拨机制已经大面积回拨给网上投资者了，大多数中小投资者在新股申购中获益了，这应该是新股发行制度改革的成功。其实，新股发行制度改革的成败不是简单地按照新股利益分配给谁而论成败，这仅是利益诱导式的改革，新股不败的核心矛盾并未根除。这次之所以与以往不同，主要是由于网上认购太过活跃，超额认购超过了150倍，网下配售大比例回拨至网上，网下仅剩10%的筹码，机构网下中签率远低于网上，这次看似个人投资者在网上获益，但这未必意味着新股发行制度改革成功，也未必每次网上认购都会超过150倍，一旦IPO发行加速，这种利益回拨机制自然会被改变，机构依然还会是新股的主要得利者。因此，这种利益让渡式的回拨机制并未触及发行制度的问题核心，仅通过压低发行价来抑制新股“三高”不太现实。如果二级市场股价普遍高于新股发行价，新股的洼地效应自然显现，追新炒新自然就不难理解了，全民炒新和新股不败恰恰就是中国股市IPO的核心矛盾之一。如果人为制造洼地效应，自然会有大量资金囤积炒新，窗口指导让发行人自裁发行价，虽然可以压制IPO的发行价和上市首日的股价，但会转化到上市首日之后的若干天连续涨停，只是换了一种方式而已，由以前上市首日高价套现变成逐步套现，让“三高”延后发生而已。如此一来，一级市场与二级市场仍然是“两张皮”，新股还是在一开始就高价攫取了公司的成长性和价值，新股“三高”本质并未发生实质性改变。

当务之急，中国股市应该尽快“刮骨疗伤”，启动新股市场化发行、注册制改革，减少行政供给和人为控制节奏，把新股发行的权力还给市场，取消主承销商“直投+保荐”的模式，让市场参与者公平交易，避免利益主体诱导和人为操纵，同时应设法提高二级市场的吸引力，提振市场和投资者的信心，设法吸引长线增量资金进入，改变目前A股市场的“独木桥困境”，改革不合时宜的权力发审机制，完善退市制度，推动投资者合法权益保护机制的建立，营造真正法制化、市场化股票市场环境。