历时三年的万达电影重组终于临近尾声。

12月12日，万达电影公告，宣布股东大会通过了多次修改后的重组方案。两周前公布的这份方案中，重组标的万达影视的估值再度缩水至110亿元，对赌期延长到4年，王健林及一致行动人承诺上市后长达3年不减持。

万达影视110亿元的估值，相比5个月前估值降低10亿元，相比2016年万达影视私募市场融资时160亿美元的估值。如果再考虑到青岛影投从重组方案中剥离之前372亿元的估值，不到三年的时间，重组标的估值三年缩水超260亿元。

万达电影原名万达院线，系万达旗下从事影院建设、院线电影发行、影院电影放映等的实体。万达影视则是万达从事影视剧投资制作、IP及网络游戏运营等业务的实体，2017年之前，这块业务还包含拥有青岛东方影都和传奇影业的青岛影投。

两块资产一上一下，覆盖了影视行业从制作发行到院线上映、IP运营的全产业链条，凸显王健林雄心勃勃的通吃梦想。2015年方案初次抛出之时，这个梦想毋庸置疑，两家公司各为细分领域冠军：万达院线市场占有率连续7年全国居首。万达影视制作制作的电影票房占据国产片票房份额的两成。

世事无常。此后万达债务危机、传奇影业巨亏、东方影都出售系列风波之下，重组标的的构成、估值、业绩对赌等一再调整，监管两次问询，未见实质进展。市场的耐心亦逐渐消磨：相比首次抛出重组方案前的股价高点，万达电影股价下挫近7成。截至12月14日收盘为23.38元，市值411.83亿元。

波折之中，部分投资人已中途退出。本次方案获得股东会通过，万达电影总裁曾茂军亦坦言“主要原因是大股东的让利”，自愿将所持股份锁定3年。

据公告，该方案还需要通过证监会并购重组委的审核。风水轮流转，最近政策风向开始对万达有利。11月证监会发文鼓励上市公司并购重组，简化披露要求。影视业务的主管行政机构国家电影局近日也发布了“鼓励电影院线公司重组”的意见。

一波三折重组路

万达电影的首次重组在3年前，此后因业绩与市场风向，多次修改。

2016年初，万达影视耗资36亿美元收购传奇影业，将其纳入青岛影投。当时的融资融资推介书显示，万达影视和传奇影业两者合计净利润将在三年内分别达到11亿、14亿和18亿，万达承诺若1年内未能实现上市，万达集团则会按照15%的回报率回购。

当年5月，彼时尚未更名的万达院线发布第一版重组方案：上市公司将以372亿对价收购万达影视，增发募集资金80亿。该方案5月24日被深交所问询，一周后提交修订稿，8月2日宣布“中止”。

首版方案胎死腹中的原因，出了彼时的监管环境趋炎，传奇影业的巨亏是重要原因。《长城》等影片的失利，导致青岛影投2014和2015年两年亏损超70亿元，进而导致万达影视两年亏损55亿元。

2017年万达集团陷入债务危机。7月，万达将文旅项目转让给融创，其中包括青岛东方影都。同月万达电影再次宣布停牌重组，开启长达一年半时间的停牌。其间万达电影引入阿里巴巴、文投控股等多个股东，重组方案版本也因市场风向一再调整。

2018年6月，万达影业终于公布重组草案。该方案剥离了业绩难看传奇影业，标的资产估值下调为120亿元，三年承诺业绩调整为32亿元，支付方式也修改为“支付现金加发行股份”。

深交所再度出手。问询函的37个问题涵盖了估值、交易价格、业绩承诺、巨额商誉等，万达电影方面则连续两次申请了延期回复。11月5日万达电影复牌，重组不顺加上大盘影响，连续4天跌停。

11月底公布的修改版草案即为最终获得股东会通过版本。万达影视的估值再度下调至110亿元，交易价格定为106亿元。重组价格以停牌前为基准，定在了33.20亿元，明显高于万达电影目前的股价。

难怪王健林承诺，如果交易完成半年后的收盘价低于此发行价，他将在原有所持股份自愿锁定3年基础上，再延长半年锁定期。

王健林野心安在

王健林影视雄心展露的标志性事件，是2013年万达东方影都开工。

彼时美国几大影视公司CEO以及众多国内外一线影视明星齐聚青岛造势。王健林豪情万丈，在2013年的万达年报中特别提到，因为此项目他被全球知名的《外交政策》杂志评为“全球百名思想家”，原因是“如果一切顺利的话，将来好莱坞明星待在青岛的时间比在洛杉矶还长”。

然而“一切顺利”没能实现。2017年的万达卖卖卖，按照王健林2017年工作总结的说法“经历了风波，也承受了一些磨难”。万达电影的重组计划一再延迟，2018年青岛东方影都完工之时，站在竣工仪式的新业主已经是融创孙宏斌。

万达影视板块的业绩也开始放缓。2017年的工作总结中，王健林称万达影视集团受海外公司影响，只完成全年目标的98.5%。对照历年的数据，不同口径下，完成度更低：2016年的总结中，王健林立下的2017年目标是“影视产业收入589亿元，全球新增屏幕2000块，其中中国1200块”。201年工作总结给出的数据是“影视集团收入532亿元……新增屏幕1585块”。

上市公司万达电影方面，虽然利润仍在增长，增速已逐年下滑。万达电影2017年实现营业收入132.29亿元，同比增长18%，。2018年中报，同比增速11%，三季报中这一数据则继续滑落到7%。

完成本次重组之后，万达电影的主营业务将扩展至电影和电视剧的投资、制作和发行，以及网络游戏发行和运营领域。相比票房收入为主的院线生意，这对单一项目、对创意性的依赖性更强，有更大的不可复制性。

高估值、高商誉和业绩承诺压力下，万达电影的未来能否继续承担王健林“泛娱乐平台型公司”的雄心？