一心转债刚上市12天，一心堂控股股东、实控人阮鸿献就减持掉持有的9成可转换债券，外界再次见识其老辣的手法。

对于这种“逃跑式”减持，股吧里早已骂声一片，其实，外界对阮及公司的质疑并非首次。

上市以来，一心堂持续融资、不断并购，门店规模雄居全国药房企业之首，值得注意的是，公司经营效率已在4家上市药房企业中垫底。

“逃跑式”减持自家债券

阮鸿献减持自家可转换债券的手法，简直让人目瞪口呆。

4月19日，一心堂（002727.SZ）公开发行602.64万张、总额6.03亿元的可转换债券（债券简称：一心转债；债券代码：128067），每张面值100元。

发行之前，公司控股股东、实控人阮鸿献认购一心转债192.03万张，占发行总量的31.86%。

5月17日，一心转债上市发行首日，阮鸿献采取大宗交易方式减持60.26万张，占发行总量的10%。

22日和28日，又以同样的方式分别减持60.26万张，其持有比例仅剩1.86%。

此时，距离一心转债上市发行仅12天。

深交所的数据显示，5月17日、5月22日和5月28日，一心转债大宗交易成交价在101元至103.69元之间，如果考虑到资金成本和交易成本，阮鸿献密集减持基本无利可图。

5月26日，有投资者就此在互动平台上提出质疑，公司董秘回应：“如有达到披露要求的相关信息，公司会按要求进行披露”。

密集融资、大规模理财

阮鸿献带领一心堂在资本市场的突进，与其减持公司债券一样彪悍。

斑马消费梳理发现，一心堂自2014年上市以来，其融资密度和融资总额均为上市连锁药房之最。

公司首发上市时即募资7.94亿元。次年即启动新一轮总额7.82亿元的定增，用于直营连锁网络建设、“互联网+”商业模式升级改造和补充流动资金，年末募资金额增加至21.1亿元，定增终以终止收场。

2017年1月，公司重启定增拟募资15.2亿元，主要用于中药饮片扩能、门店建设及改造、信息化建设及补充流动资金，当年12月，定增虽获实施，但实际募资缩水至9亿元。

2018年5月，可转换债券融资被公司正式提出，计划募资所得用于中药饮片扩能和信息化建设两个项目，募资不超过7亿元。

斑马消费初步统计，公司从上市以来融资金额为22.97亿元。如果加上2016年发行的两笔中期票据合计8亿元，公司融资总额30.97亿元。

今年5月29日，公司公告申请发行中期票据4亿元、拟发行企业短期融资券12亿元，还向相关银行申请27.6亿元的综合授信额度。

公司大规模融资的同时，委托理财的金额也在快速增加。

2015年至2018年，公司委托理财发生金额分别为1.48亿元、1.50亿元、2亿元和10.59亿元，获得收益分别为810.07万元、279.71万元、200.09万元和2400.21万元，分别占比公司各年利润总额的2.08%、0.68%、0.37%和3.47%。

经营效率垫底

伴随大规模扩张，一心堂门店规模剧增，2018年末，门店数量达5758家，2019年一季度末，门店数量达6005家。

规模上一心堂已是国内连锁药房老大，但其经营效率远不如上市同行。

单店年收入方面：老百姓(56.900, -0.02, -0.04%)（603883.SH）、益丰药房(61.260, -1.36, -2.17%)（603939.SH）和大参林(44.160, -1.72, -3.75%)（603233.SH）分别为245.11万元、191.43万元、228.33万元，一心堂仅为159.37万元；

门店坪效方面：上述药房企业分别为每天每平米50.17元、43.36元、66.74元，一心堂为39.82元。

单人年贡献收入方面：2018年末，一心堂在职职工2.7万人，当年收入91.76亿元，年人均贡献收入33.99万元，低于另外3家同行39.39万元的平均值。

2018年，一心堂明显放缓了扩张的速度，年末门店数同比仅增长15.66%，老百姓、益丰药房和大参林分别同比增长41.38%、75.38%和23.33%。

具体到新增门店数量，2018年，益丰药房以1552家居首，老百姓、大参林以919家和895家分列二、三位， 一心堂为692家。

单店年收入方面：老百姓(56.980, 0.06, 0.11%)（603883.SH）、益丰药房(61.260, -1.36, -2.17%)（603939.SH）和大参林(44.150, -1.73, -3.77%)（603233.SH）分别为245.11万元、191.43万元、228.33万元，一心堂仅为159.37万元；

门店坪效方面：上述药房企业分别为每天每平米50.17元、43.36元、66.74元，一心堂为39.82元。

单人年贡献收入方面：2018年末，一心堂在职职工2.7万人，当年收入91.76亿元，年人均贡献收入33.99万元，低于另外3家同行39.39万元的平均值。

2018年，一心堂明显放缓了扩张的速度，年末门店数同比仅增长15.66%，老百姓、益丰药房和大参林分别同比增长41.38%、75.38%和23.33%。

具体到新增门店数量，2018年，益丰药房以1552家居首，老百姓、大参林以919家和895家分列二、三位， 一心堂为692家。

中药饮片净利率畸高

一心堂的收入主要来自于医药零售和批发，2018年，该板块收入占比公司营收的97.49%。

早在2009年，公司就介入到中药饮片行业，成为云南规模较大的中药饮片企业之一。

最近几年，公司加码中药饮片业务，主要是为了改善对医药零售和批发收入的倚重。

此次一心转债募资主要目的就是为中药饮片项目扩能和信息化建设，计划分别投入3.93亿元和2.1亿元。

根据计划，中药饮片项目完成后，公司的中药饮片前期处理工段年产能、精加工年产能和普通中药饮片年产能将分别达到8000吨、3000吨和5000吨。

为做大中药饮片的蛋糕，公司拉来了白云山(38.210, -0.48, -1.24%)（600332.SH）。

2017年，白云山参与公司非公开发行，跻身第三大股东，目前持股比例7.38%。

白云山是中药饮片产品消耗大户，公司通过资本联姻和白云山深度绑定。

此次中药饮片扩能项目实施主体是公司全资子公司云南鸿翔中药科技有限公司。

鸿翔中药一直是一心堂净利润贡献大户，斑马消费统计显示，2015年至2018年，该公司分别实现净利润0.97亿元、1.11亿元、1.35亿元和1.25亿元，分别占比公司净利润的26.94%、31.44%、31.99%和23.99%。

蹊跷的是，公司中药饮片净利润高于一般中药饮片企业，2015年至2018年，该子公司净利润率分别为34.52%、29.29%、26.89%和25.83%。

在同业公司中，老百姓旗下全资子公司药圣堂负责中药饮片生产与销售，2016年，药圣堂年收入和净利润分别为1.32亿元和700万元，净利率为5.30%。

康美药业是国内中药饮片产销规模最大的药企，2018年公司该板块的毛利率也仅为30.06%，旗下两家主营中药饮片的子公司平均净利率不到3%。