●三季度煤炭价格持续上涨，行业盈利情况好于第二季度，同比增幅进一步扩大。而在政策影响下，四季度煤炭价格继续上行空间不大，但是煤炭企业持续盈利的问题不大。

●不管是从供给侧改革角度出发，还是从煤炭行业自身状况出发，煤炭行业依然具有投资的价值。在未来三到五年内，供给侧结构性改革做减法的行业主要是煤炭、钢铁、水泥、电解铝，对这些行业的行业竞争格局、产业链情况、政策力度、估值等四个方面进行比较发现，其中煤炭行业具有相对优势。

●在供给侧改革持续推进的状态下，煤炭行业供需将达到弱平衡，也是最受益于供给侧改革的行业之一。从煤炭行业本身来看，业绩向好短期也可持续，同时库存位置还较低，存在补库的需求，估值也不高，煤炭股有望迎来估值修复的行情。

近年来我国经济面临“四降一升”的矛盾，即经济增速下降、工业品价格下降、实体企业盈利下降、财政收入增幅下降、潜在风险发生概率上升。而这四降中更多是结构性的降，而不是周期性的，供给侧结构性改革是针对这些经济问题推出的，“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”五大任务就是为了解决这些问题。

供给侧改革在实现市场资源优化配置中起着重要的作用，可以预见的是，中国经济产业结构将在供给侧改革中进一步优化，现代服务业和高端制造业要加快发展，而产能严重过剩行业要加快出清。

供给侧改革重点行业竞争格局

煤炭、钢铁、水泥与电解铝是供给侧改革的重点行业，我们从行业竞争格局、产业链情况、政策力度与估值等四大角度进行比较。

煤炭：行业集中度偏低 大型煤炭企业国企占绝大多数

目前，我国有规模以上煤炭企业6850家，煤矿1.08万处，平均单井生产能力不到35万吨/年。其中，小煤矿7000多处，产量不到20%。2015年煤炭行业产量前20家全部为国企，前50家中有9家为民营企业，且这9家民营企业中有7家位于内蒙古。在前50家中，民营企业数量占比为18%，民营企业产量占比仅为6.25%。由此可见，我国煤炭企业很多，但是大型煤炭企业国企不管是数量还是产量方面比重特别大。

钢铁：产业集中度下滑有望止步 大型钢铁企业国企占绝大多数

根据中国钢铁业协会发布的2015年钢铁产量前100强数据，有30家钢铁企业产量超过1000万吨，27家产量在500万吨至1000万吨之间。2015年钢铁行业产量前10家中仅有2家是民企；产量前20家中仅有3家是民企；产量前50家中仅13家是民企；产量前100家中40家是民企。前100家钢铁企业中有60家为国有独资或者控股的企业，产量合计占全国粗钢产量比重接近80%。与我国煤炭企业类似，大型钢铁企业国企不管是数量还是产量方面比重特别大。

水泥：产业集中度提升有空间民企国企不相上下

2016年5月18日，国务院办公厅发布《关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》，《意见》在目标任务中提到，“到2020年，再压减一批水泥熟料、平板玻璃产能，产能利用率回到合理区间；水泥熟料、平板玻璃产量排名前10家企业的生产集中度达60%左右”。现在水泥熟料产量排名前10家企业的产能占比为52%，预计伴随着水泥行业的严禁新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组，水泥行业的集中度将提升。

根据2015年水泥熟料产能百强数据显示，2家水泥企业产量超过1亿吨，分别是中国建材与海螺水泥；5家产量在5000万吨至1亿吨之间。2015年水泥熟料产能前5强全部是国企；前10强中有5家是国企；前20强中有10家是国企；前50强中有17家是国企。可见超大型水泥企业还是以国企为主，但是民企的家数占多数。在前50强中，17家国企的水泥熟料总产能为8.63亿吨，如果剔除两家产量在亿吨以上的国企水泥企业，国企水泥熟料总产能为3.73亿吨；而33家民企的水泥熟料总产能为4.86亿吨，民企国企不相上下。

电解铝：产业集中度高 大型民企与国企平分秋色

根据阿拉丁统计的数据，2016年年底产能在百万吨以上的11家企业集团分别是中国宏桥、中铝、信发集团、国电投、东方希望、锦江集团、酒钢集团、曾氏集团、神火集团、其亚集团、云铝股份(8.350, -0.40, -4.57%)，其中6家为民企，5家为国企，在大型电解铝企业中，民企与国企平分秋色。

产业链情况

煤炭：煤炭是资源供应型行业

煤炭是资源供应型行业，其相关的供应商主要是地质勘探部门、大型生产设备商、铁路运输等。地质探勘部门、大型生产设备商之类基本在前期已经投入，其正常生产过程中基本不涉及；铁路运输之类，煤炭企业作为交易大户，拥有一定的议价能力，价格一般会比较公道。煤炭的下游主要是电力、钢铁、建材、化工行业。一方面，煤炭产品的同质性比较强，产品区别比较小，下游企业可选择的煤炭企业较多；另一方面，下游企业一般集中购买，所以，煤炭的下游行业议价能力较强。

钢铁：对上下游的议价能力都较弱

钢铁是中游行业，其主要原材料是铁矿石和焦炭，涉及的上游行业为有色金属、煤炭，下游的话，主要是建筑、机械、汽车、造船、家电五金、集装箱以及管道。

铁矿石的海外依存度较高，钢铁行业对铁矿石的议价能力较弱；对煤炭产品的议价能力则取决于煤炭的供需情况，在供给侧改革之前，煤炭供过于求，钢铁行业对煤炭议价能力有所提升，但是在供给侧改革进展一段时间后，钢铁行业对煤炭议价能力有所下滑。

钢铁行业的下游行业主要是建筑、机械、汽车、造船、家电五金、集装箱以及管道，2015年建筑、机械、汽车等三个行业占钢铁需求的85%。钢铁企业提供的钢材分低端与中高端产品，低端产品的同质性更强，钢铁企业的议价能力较差；而中高端产品差异性相对较大，钢铁企业的议价能力较强。

水泥：对上下游的议价能力都较弱

水泥行业的上游是石灰石、石膏企业和电力、煤炭公司。水泥行业的主要下游行业主要是房地产、基础设施建设、农村与城镇建设，其中房地产(19.730, -0.18, -0.90%)与基建对水泥需求影响最大，约占需求的50%-60%。

水泥行业的上游是石灰石、石膏企业和电力、煤炭公司。石灰石、石膏等原材料企业的集中度较低，议价能力差，但是原材料在水泥生产成本中比重较轻。煤电成本占到水泥生产成本的60%左右，而电价是由国家决定的，水泥公司没有议价能力。随着供给侧改革推进，煤炭供应紧张，水泥行业议价能力减弱。

水泥行业的主要下游行业主要是房地产、基础设施建设、农村与城镇建设，其中房地产与基建对水泥需求影响最大，约占需求的50%-60%。水泥同质化非常高，各水泥企业的产品差异不大，且水泥占到房地产、基础设施建设、农村与城镇建设成本的比重非常小，水泥的议价能力也较弱。

电解铝：对上下游的议价能力都较弱

电解铝行业的上游主要是氧化铝。电解铝行业的主要下游比较广泛，运用于建筑、机械、交运、家电等多个领域。

电解铝行业的上游主要是氧化铝，80%以上的氧化铝用来生产电解铝。氧化铝行业的集中度较高，阿拉丁以2015年年底建成产能为依据统计了全国氧化铝10大企业集团，这10大企业集团合计建成产能5910万吨，占全国总产能的85.7%，其2015年的产量合计为5051万吨，全国占比为87.5%，且阿拉丁预计2016年氧化铝行业集中度将进一步提高，氧化铝行业的集中度较高使得其具有一定的议价能力。

电解铝行业的主要下游比较广泛，运用于建筑、机械、交运、家电等多个领域。电解铝下游用户比较广泛，需求也比较分散，议价能力一般。但是电解铝的同质化比较高，所以电解铝对下游的议价能力也较弱。

政策力度与目标

煤炭：政策最多

供给侧改革政策方面，煤炭的政策比较多，涉及煤炭行业供给侧改革的方方面面，包括改革的目标、改革的具体措施、人员与债务的安置。煤炭供给侧改革工作目标，主要是从2016年开始，用三至五年的时间，煤炭行业再退出产能5亿吨左右、减量重组5亿吨左右，较大幅度压缩煤炭产能。

煤炭行业化解过剩产能的主要任务：严格控制新增产能，加快淘汰落后产能和其他不符合产业政策的产能，有序退出过剩产能，推进企业改革重组，促进行业调整转型，严格治理不安全生产，严格控制超能力生产，严格治理违法违规建设，严格限制劣质煤使用。

随着煤炭供给侧改革的推进，煤炭供过于求的局面有所缓解，现在全国大部分省市产量同比下滑，库存处于低位，煤炭价格持续上涨。煤炭政策开始陷入去产能与控价格的博弈中，2016年9月份的政策更多围绕控价格。在9月29日的煤炭去产能通气会上，决定在2016年10月1日至2016年12月31日期间，有条件有序释放部分安全高效先进产能，以改善煤炭供需状况，同时允许煤炭企业在国庆“十一”假期组织生产，以满足冬储煤的实际需要。

钢铁：政策也不少

供给侧改革政策方面，煤炭与钢铁的政策通常捆绑在一起。钢铁供给侧改革的政策也比较多，涉及钢铁行业供给侧改革的方方面面，包括改革的目标、改革的具体措施、人员与债务的安置。钢铁行业供给侧改革的目标，主要是“十三五”期间，在近年来淘汰落后钢铁产能的基础上，从2016年开始，用5年时间再压减粗钢产能1亿吨—1.5亿吨，行业兼并重组取得实质性进展，产业结构得到优化，资源利用效率明显提高，产能利用率趋于合理，产品质量和高端产品供给能力显著提升，企业经济效益好转，市场预期明显向好。

随着钢铁行业供给侧改革的进行，钢铁行业的供给结构有所变化，今年前7个月，钢铁产能减产完成全年目标的47%，但是随着各省市政策力度的加大，这个目标有望今年完成。伴随着供给的减少，钢价提升，钢企的盈利能力在今年上半年大大改善，但是吨钢盈利的提升促使钢厂扩大生产，这个时候，控制新增产能的政策就起到了决定性作用。