投资要点

行业盈利能力：高端白酒抗压能力较强，次高端和区域龙头分化严重。

2019 年申万白酒上市公司实现营业总收入 2451.16 亿元，同比增长16.24 %；归母净利润 822.07 亿元，同比增长 17.80 %，收入、利润增速同比放缓。另外，2020Q1 实现营业总收入为 775.22 亿元，同比增长 1.25 %，归母净利润 301.91 亿元，同比增长 9.26 %，受疫情影响，白酒板块整体增速继续放缓。在 19 家酒企中，从 2020 Q1 收入增速来看，今年一季度营业收入实现增长的企业仅有 5 家，其中贵州茅台和五粮液收入保持两位数的增长，这突显出“头部”企业较强的抗压能力；洋河股份、泸州老窖、古井贡酒、今世缘、酒鬼酒这 5 家企业下滑幅度在 9%-15%之间；同时，营业收入下滑幅度超过 30%的占比三分之一。这说明高端白酒抗压能力更强，且有渠道掌控力和品牌的名酒更抗压。另外从 2020 Q1 利润增速来看，归母净利润实现增长的企业也仅有 5 家，高端白酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖抗压能力较强，利润保持两位数的增长；而山西汾酒、酒鬼酒利润增速亮眼；金种子酒下滑幅度最大，为 391.83%，洋河股份下滑幅度最小，为 0.46%。

行业收益质量：疫情影响下，经营活动产生的现金流量净额下滑，预收账款降低。申万白酒板块 19Q4 和 2020Q1 经营活动产生的现金流量净额为 359/-3 亿元，同比+45/-139 亿元。从上市酒企个股来看，整体来说，19年大部分公司的销售商品收到的现金增速要强于收入增速，19 年经营活动产生的现金流量净额稳健增长。但是 2020Q1 大部分公司的销售商品收到的现金增速要弱于收入增速，主要于今年春节时间提前，由于疫情增加了渠道库存压力，酒企纷纷出台政策与下游渠道共度难关，降低了二季度打款要求。另外，白酒企业基本采用先款后货的发货方式，2020Q1 白酒板块的整体预收款为合同负债+其他流动负债。白酒行业 2019Q4 在较高的基数水平上继续创新高，但是 2020Q1 受新冠肺炎疫情影响，预收款项出现明显回落。

行业发展：2020 上市酒企降速求稳。受外部经济环境影响，2018 年下半年以来，白酒行业复苏红利褪去，增速放缓，各大酒企纷纷将 2020 年的首要任务定为“稳增长”。 2019 年，从行业内来看，“强者恒强、弱者恒弱”的态势仍在持续，行业集中度不断提升，头部企业优势越发明显，挤压式增长格局仍旧未变。虽然，行业整体增速下降，但是高端白酒稳健增长，次高端及部分区域龙头仍旧保持两位数增长。突如其来的新冠肺炎疫情使得社交场景处于暂停状态，来往聚会活动受限，消费需求急剧收缩，对行业造成一定抑制作用，因此，2020 上市酒企降速求稳。可以看出，在对 2020 年提出量化经营目标的 10 家酒企中，有 6 家提出了增长，但增幅下降；有 3 家维持持平；还有 1 家的营收目标数据甚至低于 2019 年。