报告要点

铝： SMM 统计数据显示， 2018 年 2 月 8 日国内电解铝社会库存 178.0 万吨，较 2 月 5 日上升 1.6 万吨，叠加“我的有色网”铝棒库存数据，总计 188.6 万吨（其中，铝棒库存 10.6 万吨，上升 0.7 万吨），较 2 月 5 日上升 2.3 万吨。本周， 临近春节假期，下游加工企业停工，节前备货接近尾声，导致需求转淡，铝锭出库量逐步走低；加之前期在途铝锭入库，共同推升电解铝库存上行。 从历史统计数据来看，春节前后，需求阶段性减弱导致的垒库是正常现象，一般而言，库存增长幅度在 15 至 30 万吨区间，但季节性上行不改 2018 年“去库”大势。

铜： 本周铜精矿市场交投依然清淡，大型冶炼厂库存相对充沛，议价能力较强，小型冶炼厂仍有补库需求。 TC 小幅下修，截至本周五，现货 TC 报 73-83 美元/吨区间，较上周下降 2 美元/吨。 开工率方面， SMM 调研数据显示， 1 月份铜杆企业开工率为 71.23%，同比增加 12.1%，环比增加 0.04%。铜杆企业开工率环比基本持平，主因是线缆企业春节前集中备库，订单量维持稳定， 支撑铜杆企业开工水平，此外， 2 月份进入春节假期，部分企业亦存在消费前置现象。

黄金： 国际油价周内单边下行， 美元指数重回 90 上方，对贵金属价格产生明显压制作用。 COMEX 黄金价格环比上周续跌 1.15%至 1314.5 美元/盎司。 短期看，原油价格仍有下探空间，同时，美国纽约联储主席、 FOMC 永久票委杜德利发表讲话称，若经济前景改善， 2018 年加息四次是有可能的，美元指数有望短线走强， 叠加美国 10 年期国债实际收益率持续攀高，均对短期金价产生压制作用；但金价长期走势仍需宏观数据进一步确认。

宏观“三因素”总结： 中国， 1 月 CPI 同比增长 1.5%，表现温和， PPI 同比增长 4.3%，低于前值 4.9%，随着翘尾效应逐渐减弱， PPI 或将延续高位回落态势；美国， 1 月非农就业数据亮眼， 2018 年基建以及税改有望提振投资意愿，经济依然乐观；欧洲， 2018 年德国经济增速预期由 2.2%上调至 2.7%，衍射出欧元区整体复苏的良好态势。

投资建议： 我们认为， 短期市场波动虽较大，但是在“海外需求向好+中国需求趋弱＝全球需求持平”的假设下，仍维持金属价格趋势向上的判断——“缺乏足够供给弹性的”新供给周期值得继续期待。 具体来看， 铝：不拘泥于国内，要放眼全球。 看国内， 2018 年将是电解铝供给侧改革的收获之年，违法违规产能出清背景下，中国铝行业将逐步实现“自平衡”；看海外，高投建成本将明显压制新增产能投放（安泰科数据显示， 2017 年在铝价大幅上涨的情况下，海外新增电解铝产能仅为 30 万吨/年），欧美经济回暖将拉动铝消费增长，海外将电解铝将极度短缺（近几年， LME库存年均下降 100 万吨，也反映出此种态势）。 中国均衡+海外短缺，是 2018 年全球铝行业的基本格局， 我们预计2018 年全球铝缺口将超过 160 万吨，放眼全球，依然是基本面最坚实的品种之一。 铜： 精矿供给增量有限，再叠加进口限废政策这一 X 变量，使得原料供给趋紧预期被不断强化，供需紧平衡是铜板块投资的“主线逻辑”。 锌： 供给端虽边际上有所改善，但仍不改短缺格局，基本面依然坚实。 锡： 缅甸精矿扰动增大， 下游消费稳中有增，供需格局将持续优化。

综上，我们认为，此轮有色金属周期或将比预期的“时间久、幅度高”， 大幅调整后，市场终将回归基本面。 核心标的：①铜：紫金矿业、江西铜业、云南铜业、铜陵有色等；②铝：中铝（停牌）、云铝、中孚、神火（煤炭组）、露天煤业（煤炭组）等；③锌：驰宏锌锗、中金岭南等；④锡：锡业股份。