境外债务重组成为横亘在佳兆业（01638.HK）复活路上的主要障碍。即便该公司的方案一再修改，依然遭到了部分境外债权人的反对。

1月19日，包括另类管理机构BFAMPartners和华尔街对冲基金Farallon在内的境外债权人对外宣布，其于1月14日与佳兆业方顾问会晤，并提交了一份“反提案”，比佳兆业现有方案“更全面”、“更理想”，并建议其他境外债权人不要签署佳兆业的相关协议，转而支持这份“反提案”。

一位知情人士对记者透露，包括Farallon和BFAM Partners在内的境外债权人仍希望与佳兆业共同推进境外重组，缩小分歧、探讨双发达成一致的可能性。佳兆业方面则表示，公司的重组方案获得了多数境外债权人的支持，目前正在加紧推进。

反提案的算盘

距离佳兆业新提出的重组支持协议仅9天，BFAM Partners、Farallon有针对性地提出了一份新的重组提案（下称“反提案”）。

1月10日，佳兆业公告称，当天公司与初步同意的境外债权人签订了“重组支持协议”。根据协议，境外债务重组将提供三种方案，以供债权人将现有债券将转换成A-E系列2016~2019年以后到期的新高息票据、可换股债券。

在条款上，BFAM Partners、Farallon提出的反提案与佳兆业1月10日公布的重组计划基本一致，不同之处在于反提案为境外债权人提供更多回报和确定性。知情人士表示，与佳兆业的提案所隐含的75%净现值相比，该提案将这一比例显著提高至87%。

具体而言，反提案承诺第一年会提供0.5%现金票息，其后数年以“现金+实物支付”方式偿付的票息会比佳兆业方案高出约2%~6%。同时，可转换债券的转换价格为每股2.34港元或复牌交易后30天成交量加权平均价的125%，二者取其低。相比而言，佳兆业的方案中，第一年的票息均以实物支付，并无现金支付；其后数年以“现金+实物支付”的方式偿付票息，票息在6%~16.8%之间浮动；可转换债券的转换价格为2.34港元。

除此之外，反提案还要求现有股东或在岸债权人注入2亿美元8年期零息票初级资本，由第三方托管，以确保境外债务的偿还。事实上，早在去年11月20日，Farallon就曾以一名境外债权人的身份向佳兆业递交重组提案。在这份提案中，Farallon对佳兆业估值3.875亿港元（5000万美元），较佳兆业停牌前的总市值折让了95%。同时，Farallon抛出了一份收购建议，由Farallon领导的者银团拟向佳兆业注资1.5亿美元，以换取认股权证行使前预期流通股的75%。

不过，当时佳兆业的几大股东已经明确表示不会采纳Farallon的建议。知情人士向记者解释，按照去年11月的方案，实际上在认股权证发行完毕后Farallon的股份将被摊薄至20%左右，郭氏家族则摊薄至37%，仍持有绝对控股权，并不存在境外债权人想低价控股公司的意图。但没有料到这会遭到公司大股东的强烈反对。现在的反提案，是在妥协后提出的更易执行的方案，并不涉及股权的稀释。

博弈进行时

面对Farallon的反对，佳兆业方面正在紧锣密鼓地推进“重组支持协议”，成败与否将在2月7日见分晓。根据重组支持协议，境外债权人一旦加入，便不能对此后的境外债务重组进行实质性的阻挠，加入协议的截止时间是2月7日。

为了获取更多境外债权人的同意，佳兆业在协议中承诺了一定的“现金同意费”。加入该重组支持协议后，债权人持有的票据或境外贷款在1月24日之前成为支持票据，将获得相当于本金总额1.0%的现金同意费；若在1月24日之后、2月7日之前成为支持票据，则只能获得本金总额0.5%的现金同意费。同意费将于协议安排生效当日后七个营业日当日或之前支付。

据记者了解，去年12月，代表逾50%境外债权人的凯易律师事务所已公开发声，支持佳兆业提出的重组方案。但对佳兆业而言，这次的境外债务重组并非易事。根据佳兆业重组支持协议，只要25%的境外债权人不同意，该重组支持协议就将终止。这意味着，佳兆业必须要获得75%以上境外债权人的支持。BFAM Partners首席官Benjamin Fuchs公开表示：“鉴于我方债券持有人的占比规模，佳兆业不大可能成功实施其目前的提案。” Benjamin说，希望债券持有人不要签署佳兆业方的重组支持协议，而是加入反提案阵营。

但Benjamin并未透露反提案阵营目前持有债券的具体占比规模。知情人士对记者透露，1月14日，包括BFAM和Farallon在内的境外债权人已与佳兆业方顾问会晤，提交了反提案。他说，佳兆业认同新的反提案有建设性，但还需要时间考虑，目前尚未回复。

记者就此询问佳兆业方面，对方并未给予回应，称正在推进公司提出的重组方案。“如若双方在多轮谈判下仍然不能达成一致，在技术层面上不能排除公司存在清盘的可能性。”上述知情人士表示，清盘并不是双方愿意看到的结果，双方需要考虑的是如何达成互利的妥协，成功推动境外的重组。